In un precedente articolo (Un semplice concetto finanziario che potrebbe farti ricco (e perché non lo farà) abbiamo mostrato come un semplice portafoglio composto da tre soli ETF, mai movimentati, abbia fatto molto meglio della media dei fondi comuni d’investimento in un lungo arco di tempo che comprende anche la più grande crisi finanziaria che si ricordi a memoria d’uomo.

Questo non significa che abbia necessariamente senso comprare tre ETF e non movimentarli mai, qualunque cosa succeda (come minimo ha senso impiegare la liquidità generata dagli ETF con i dividendi). Le oscillazioni dei mercati possono rappresentare delle opportunità o dei grandi pericoli: esiste un criterio per distinguere – ragionevolmente, con tutte le incertezze ineliminabili legate al futuro – fra le due cose. Ma procediamo per gradi.

Quanta componente oscillante metto in portafoglio?
Per chi ha già scelto di giocare quello che ho definito nell’articolo sopra citato, il “gioco dei vincenti”, ci sono essenzialmente solo due grandi questioni strategiche da decidere per costruire e gestire un portafoglio finanziario:
1) quanta e che tipologia di “oscillazione” dei prezzi inserire in portafoglio (quante azioni, quante obbligazioni molto oscillanti, quante valute estere, se mettere o meno l’oro, ecc.).
2) come ribilanciare il portafoglio in funzione dell’andamento dei prezzi del mercato.

Un portafoglio finanziario si compone di due categorie:
- “ETF Difensivi”, che essenzialmente sono obbligazioni governative denominate in euro a breve termine (in altre fasi ha senso ampliare questa categoria con altri ETF)
- “ETF Oscillanti”, come le azioni mondiali, le azioni dei paesi emergenti, le obbligazioni aziendali, le obbligazioni dei paesi emergenti, l’oro (in alcuni casi può avere senso puntare su categorie più specifiche, ma dipende dalla consapevolezza dell’investitore).

La prima categoria di strumenti, quelli difensivi, sostanzialmente non da rendimento. Svolge due ruoli: A) ridurre l’oscillazione del complesso del portafoglio e B) consente di avere la liquidità per comprare nuove quote della parte oscillante quando i prezzi scendono.

La seconda categoria, invece, è quella che produce rendimento. Nel lungo termine, una fetta molto consistente del rendimento deriva dagli utili che le aziende producono e dalle cedole che le obbligazioni distribuiscono. Circa la metà del rendimento deriva da questo aspetto.
L’altra metà, circa, deriva dalla variazione dei prezzi. Queste variazioni sono assolutamente imprevedibili. Molti sostengono di poterlo fare.
La mia esperienza sui mercati finanziari, che adesso inizia ad essere piuttosto lunga, circa 20 anni, mi consente di affermare che esistono solo due categorie di persone che prevedono i mercati:
quelli che mentono sapendo di mentire e quelli che mentono anche a sé stessi.
Le variazioni dei prezzi delle attività finanziarie sono imprevedibili. Punto. Fine delle discussioni.
La letteratura accademica è sterminata in proposito. (1)

Tutto ciò che sappiamo è che inserendo in portafoglio gli ETF che abbiamo chiamato “Oscillanti” questi si muoveranno sensibilmente a seconda della loro tipologia. Le azioni potranno oscillare mediamente intorno al 15/20% all’anno. In anni molto negativi (che possono capitare ogni 5 anni circa) potrebbero oscillare anche del doppio. In anni assolutamente eccezionali (che possono capitare una volta ogni 10 anni circa) potrebbero anche dimezzare.
Inserendo le obbligazioni governative di paesi emergenti avremo oscillazioni normali nell’ordine del 10% all’anno. In anni molto negativi possono perdere il 20%, in casi assolutamente eccezionali possono perdere un terzo del loro valore.
Sappiamo anche che più profonda e violenta è l’oscillazione negativa e più rapido è il recupero.

La percentuale di componente oscillante da mettere in portafoglio dipende essenzialmente da due aspetti, uno pratico ed uno psicologico/emotivo.
Il primo aspetto è quando prevediamo di dover utilizzare i soldi che investiamo.
Per questo è fondamentale fare un’analisi approfondita dei propri bisogni. Se costruiamo un portafoglio senza aver fatto un’analisi profonda, meditata, dei propri bisogni finanziari è praticamente certo che faremo errori nel costruire il portafoglio.
L’analisi dei bisogni finanziari, dopo aver fatto tutta una serie di riflessioni qualitative, deve portare ad una lista con gli importi, il tipo di spesa e gli anni collegati.
La definizione della componente oscillante parte da questa lista. Facciamo un esempio molto banale:

- 10.000 euro, per ogni evenienza, sempre disponibili;
- 20.000 euro, cambio automobile, fra 2 anni;
- 10.000 euro annui, studi universitari del figlio, fra 6 anni per 5 anni;
- 15.000 euro annui, integrazione della pensione, fra 18 anni, per 30 anni;
- 200.000 euro, lascito ereditario, oltre 30 anni.

La regola basilare con la quale determinare la componente oscillante del portafoglio è la seguente. Gli importi necessari a coprire gli obiettivi che devono essere raggiunti entro i primi 5 anni non vanno mai investiti in componenti oscillanti.
La liquidità sempre disponibile “per ogni evenienza”, la quale costituisce una esigenza “standard” che ogni investitore ha, porta con se l’esigenza di un investimento in componente difensiva, prudenzialmente, pari a 5 volte la liquidità sempre disponibile. Questa è una buona regola “semplice” che ci offre tranquillità sulla componente volatile.
Il capitale necessario per coprire gli obiettivi che devono essere raggiunti fra 5 e 10 anni possono essere investiti al 50% in ETF difensivi ed al 50% in oscillanti.
Il capitale che serve a coprire obiettivi da raggiungere oltre i 10 anni può essere investito fino all’80% in componenti oscillanti.
Nell’esempio relativo alla lista precedente.
10 mila euro verrebbero investiti in conti di deposito.
70 mila euro in ETF difensivi (composta da 20 mila euro per il cambio di automobile ed altri 50 mila euro dalla regola per la componente “per ogni evenienza”).
Per gli studi universitari, dei 50 mila euro necessari in 5 anni, 25 mila potranno essere messi in componenti difensive, e 25 mila in componenti volatili (col passare degli anni, la componente volatile verrà ridotta mano a mano che i primi 10 mila euro vedranno la scadenza inferiore a 5 anni). Il resto degli obiettivi, che hanno scadenze superiori a 10 anni, potranno essere investiti all’80% in componente volatile ed il 20% in componente difensiva.

Questa è la mera matematica, poi ci sono gli aspetti psicologici. Come reagirebbe, l’investitore in questione, se su un portafoglio come quello indicato sopra, con una fortissima componente azionaria, in un anno del tutto eccezionale vi fosse una oscillazione negativa del 30%?
Se l’investitore non dormirebbe la notte (e probabilmente sarebbe tentato dal vendere tutto) non dovrebbe rispettare le percentuali sopra dette, ma dovrebbe aggiungere componente difensiva fino a quando l’oscillazione complessiva che ne deriva non diventi sopportabile.
La componente psicologica prevale sempre sulla mera matematica.

E' chiaro che per applicare questi concetti generali sia necessario avere alcune semplici conoscenze di base. Abbiamo del tutto trascurato i principi che fanno scegliere, all’interno delle due categorie (difensive ed oscillanti) i singoli ETF. Questi argomenti potranno essere oggetto di articoli successivi, ma sono gli aspetti meno rilevanti. L’aspetto veramente rilevante è comprendere, interiorizzare, i principi di base per i quali si scelgono e si gestisce la percentuale di componente oscillante. Ribadiamo il concetto: l'aspetto fondamentale, imprescindibile, è partire dalla lista degli obiettivi.

Come e quando ribilanciare il portafoglio?
Con il procedimento sommariamente descritto nel paragrafo precedente siamo giunti a definire la componente oscillante e quella difensiva del portafoglio.
Con l’andamento dei mercati, però, queste percentuali iniziali varieranno con l’oscillare dei prezzi.
Ad esempio: ipotizziamo d’investire 200 mila euro suddivisi per 100 mila nella componente difensiva e 100 mila nella componente volatile.
Ipotizziamo che dopo sei mesi la componente volatile sia scesa del 10%. La componente difensiva, per semplicità, ipotizziamo che sia rimasta invariata. Avremo quindi un portafoglio di 190 mila euro, composto dal 52,63% di componente difensiva e dal 47,37% volatile.
Che fare a questo punto?
Una possibilità è non fare assolutamente nulla.
Un’altra possibilità è quella di comprare altra componente volatile (tipicamente per ripristinare le percentuali iniziali, oppure per ricomprare la parte corrispondente alla discesa, nell'esempio 10.000 euro).
Una terza possibilità potrebbe essere quella di vendere completamente la componente azionaria per tentare di ricomprare più bassi finita la discesa.

In aggiunta ai ribilanciamenti legati alle variazioni dei prezzi, ci sono le variazioni legate al passare del tempo.
Ipotizziamo di avere un obiettivo che l’anno scorso aveva 6 anni di orizzonte temporale. Dopo un anno, secondo la regola in base al quale gli obbiettivi che scadono entro 5 anni non devono essere investiti in componente oscillanti, il capitale necessario per soddisfare quell'obiettivo che era investita in componente volatile dovrà finire nella componente difensiva. Questo richiede di vendere la componente volatile in favore di quella difensiva. E’ opportuno farlo subito? Anche questa è una decisione per la quale è molto utile darsi delle regole predefinite.
Come si definiscono regole del genere?

Se si sceglie la filosofia di utilizzare portafogli molto semplici, composti solo da pochi ETF ampiamente diversificati, si sceglie contemporaneamente di eliminare tutta la complessità legata ai singoli emittenti. Tutto quello di cui ci si deve occupare sono le naturali oscillazioni dei mercati.
Implicitamente, facendo questa scelta, si sposa una visione dell’andamento dei mercati finanziari in base al quale questi strumenti hanno una tendenza di lungo termine alla crescita, tendenza interrotta momentaneamente da imprevedibili discese.
Ciò significa che, seguendo questa visione, in linea generale e teorica, le discese di questi strumenti vanno interpretate come occasioni di acquisto.
Questo vale in particolare per le oscillazioni più frequenti che sono, per l’azionario, nell’ordine del 10/15%.
In linea di massima, quindi, la regola di ribilanciare la componente oscillante con quella volatile, ogni volta che i prezzi scendono dai precedenti massimi di una percentuale nell’ordine del 10/15% è una buona regola (ovviamente vale l’inverso, cioè vendere quando i prezzi salgono del 10/15% per ricomporre l’equilibrio stabilito)
Si può scegliere anche di ribilanciare utilizzando una frequenza temporale (ad esempio ogni 6 o 12 mesi) oppure quando lo sbilanciamento supera una certa percentuale. Sono dettagli che non fanno la differenza, l’importante è darsi una regola che sia ragionevole e seguirla con disciplina.
Questi ribilanciamenti portano, nella maggioranza dei casi, a comprare quando i prezzi sono più bassi per rivendere quando sono più elevati (senza per questo fare previsioni).

Purtroppo, molto raramente, accadono discese eccezionali, nell’ordine del doppio o più dell’oscillazione media. Per recuperare tali oscillazioni possono essere necessari svariati anni.
La storia dei mercati finanziari, supportata da una serie di argomentazioni logiche che qui non possiamo affrontare (diffidate sempre da calcoli statistici fatti solo sulle serie storiche dei prezzi, senza che le conclusioni siano supportate da motivazioni logiche) ci dice che le variazioni più durature e profonde avvengono sempre in corrispondenza di periodi recessivi dell’economia.
Le recessioni sono eventi poco frequenti, esistono indicatori macroeconomici che segnalano quando il rischio di recessione nei prossimi 12/18 mesi diventa elevato. Tali indicatori sono ragionevolmente affidabili.
La settimana passata abbiamo scritto un articolo in proposito (Recessione in arrivo? Un grafico da tenere sott'occhio...) nel quale abbiamo anche inserito un link ad un grafico che si aggiorna mensilmente e dal quale si può valutare se il pericolo di recessione sia trascurabile o elevato.
In presenza di un rischio abbastanza elevato di recessione e contemporaneamente della discesa dei prezzi delle azioni, si possono scegliere due strade:
1) vendere tutta la componente azionaria e riacquistarla quando gli indicatori che segnalano il rischio di recessione, e contemporaneamente i prezzi delle azioni, invertono la direzione.
2) evitare di fare ribilanciamenti (quindi continuare a comprare le azioni mano a mano che scendono) per riprendere ad acquistare solo quando gli indicatori di recessione invertono la direzione.

Conclusione
Tutto questo procedimento può apparire difficile, ma in realtà è molto semplice, una volta che si sono comprese le regole di base e – soprattutto – si sia fatta l’esperienza di qualche anno di applicazione.
I vantaggi dei ribilanciamenti ispirati a questi principi sono apprezzabili, ma non determinanti. Sono nell’ordine dell’1% circa annuo, ovviamente è una stima molto grossolana che dipende molto dalle fase dei mercati, dalla frequenza e dalle regole dei ribilanciamenti.

A livello di progettazione, ciò che può fare realmente la differenza è la scelta di quanta componente oscillante mettere in portafoglio. A livello di realizzazione, ciò che fa la differenza è la disciplina nel restare investiti nelle componenti oscillanti (seguendo eventualmente le regole di ribilanciamento) fino a quando l’obbiettivo ha una scadenza superiore a 5 anni.
Come scriviamo spesso, alla fin fine, la parte difficile di tutto il lavoro è analizzare i propri bisogni ed avere la disciplina nel seguire le regole che scegliamo di applicare.


Note
(1) Il tema della prevedibilità nei mercati finanziari è molto ampio e dibattuto.
Per affrontarlo compiutamente servirebbe troppo spazio. Nel corpo dell'articolo abbiamo voluto esprimere chiaramente e senza distingui o ambiguità il concetto fondamentale di non credere a chi pensa di poter ricavare un guadagno prevedendo dove vanno i mercati. Qui vogliamo solo precisare brevissimamente alcuni aspetti.
Dire che i mercati azionari sono “cari” non significa prevedere che scendano.
Dire che i mercati azionari scenderanno (o saliranno), non costituisce ancora una previsione, se la frase non è accompagnata da un riferimento temporale ragionevolmente definito (ad esempio entro i prossimi x giorni, o mesi).
Diversamente a quanto si apprendeva nelle università, specialmente negli anni '80 e '90, le variazioni dei prezzi delle attività finanziarie non possono essere analizzate come se fossero casuali (random walk theory) e certamente i mercati finanziari non prezzano sempre correttamente, cioè in base al loro “valore”, le attività finanziarie oggetto di negoziazione. Si sono osservati, statisticamente, sia il fenomeno noto come “regressione verso la media” che riguarda il lungo termine, sia il fenomeno noto come “momentum” in base al quale la direzione dei prezzi, nel breve periodo, ha la tendenza a confermarsi. Questi sono fatti osservati e dal punto di vista strettamente accademico si può dire che i prezzi hanno una certa “prevedibilità”.
Il punto è che questi due fenomeni sono in equilibrio dinamico fra di loro e non è possibile sapere quando l'effetto momentum termina. In altre parole, sono fenomeni che si rendono evidenti sui dati passati, mentre si vivono non è possibile identificarli e non lo sarà mai per la natura stessa dei mercati finanziari. I prezzi (e le sue variazioni) non sono oggetti fisici che hanno caratteristiche proprie. Ciò che noi crediamo circa la possibilità di guadagnare sulle variazioni dei prezzi influenzerà la formazione dei prezzi futuri.
E' uno dei corollari di ciò che la letteratura accademica conosce come “Paradosso di Grossman” che spesso viene usato a favore della gestione attiva e della prevedibilità dei mercati.
In realtà i mercati non sono né prevedibili, né imprevedibili. A tratti sono prevedibili utilizzando alcuni approcci, mentre altri sono fallimentari, ed a tratti è vero l'inverso. E' però assolutamente imprevedibile sapere quale approccio sarebbe efficace oggi per il futuro.
In sintesi, quindi, chiunque asserisca (o faccia capire) che utilizzando qualche tecnica riesca a sapere – in modo sistematico, o almeno da trarci un profitto che compensa il maggior rischio - quando è il momento di acquistare, perché i prezzi saliranno, o di vendere, perché i prezzi scenderanno, o è un ingenuo, e quindi pericoloso, oppure è un ingannatore e quindi è ancora più pericoloso.